LAST LOOK: LA PRATICA CHE CONSENTE ALLE BANCHE DI VINCERE SEMPRE SUL FOREX. IL CASO BARCLAYS. PT.2

Quitrovate la prima parte.

Voiumani, leggendo la prima parte, avrete sicuramente pensato quanto segue: «Ma se Barclays (e le altre banche) rendesse operativo il #LastLook solo per difendersi dal trading aggressivo praticato da altri sofisticati concorrenti, non sarebbe poi la fine del mondo!». Siete umani, quindi vi perdono.

Barclaysnon distingueva (e molte altre banche tuttora non distinguono) tra casi di toxic order flow e casi nei quali accadeva -semplicemente- che i prezzi si muovessero (si muovano) a favore del cliente e contro la banca (le banche) successivamente all'immissione del ordine -da parte del primo- nella piattaforma informatica di proprietà della seconda. Viceversa, la banca inglese applicava il #LastLooka tutti i trades transitanti dall' API/FIX e ad una parte di quelli richiesti dai clienti users della GUI.

Un elevato numero di trades rifiutati -dal 2009 al 2014- daBarclaysnon avrebbero potuto essere considerati veri e propri casi di arbitraggi di latenza o espressione di toxic order flow.In realtà, i parametri dei sistemi informaci della Barclaysqualificavano il mero uso dell' API/FIX come chiaro indice della capacità dei clienti di intraprendere operazioni poggianti sull' arbitraggio di latenza e come tali idonee a generare toxic flow. Per tale ragione,a tutti gli ordini creati dai clienti utilizzando le piattaforme di cui sopra veniva assegnata ed applicata -senza che gli utenti ne fossero resi previamente edotti- una latenza; questo significa che l'ordine veniva trattenuto (messo in stand-by) per un certo periodo di tempo prima dell'esecuzione. Laddove i prezzi, nel mentre l'ordine veniva trattenuto,si fossero mossi contro Barclays ed in favore del cliente oltre una cerca soglia di perdita (per la banca) sconosciuta a quest'ultimo, la banca avrebbe trattato il trade cometoxic flow (rigettandolo).

In tal senso appare opportuno sottolineare che la Barclaysvalutò ed applicò i #LastLook rejection protocolos quasi esclusivamente con riguardo alle variabili rappresentate dal profitto o alla perdita che i singoli trades avrebbero potuto apportargli o arrecargli. Infatti, l'istituto di credito non realizzò alcuna analisi al fine di assicurare che il #LastLooksi limitasse a rigettare i soli trades che fossero reale espressione degli arbitraggi di latenza o di altre pratiche potenzialmente in grado di creare flusso tossico. Ne consegue che, invece di impiegare il #LastLookquale misura puramente difensiva, Barclays lo utilizzò comefiltro di portata generale volto a respingere gli ordini dei clienti giudicati, sulla base dei movimenti dei prezzi intervenuti (in millisecondi) nel periodo di ritenzione dell' ordine, non profittevoli per la banca.
La Barclays rivisitò il #LastLooknel Settembre e nell' Ottobre del 2014, al fine di praticare rigetti di trades in maniera simmetrica e non asimmetrica.Ciò vuol dire che, dal quel momento in poi, piuttosto che respingere solo gli ordini giudicati sufficientemente non profittevoli per la banca, anche quelli sufficientemente non profittevoli per il clienti (ma profittevoli per la banca) sarebbero stati rigettati. Tuttavia, anche da questa revisione nacque un piccolo problema: infatti, Barclays trascurò di aggiornare una delle sue trading platforms; il mancato aggiornamento fece sì che il 7% del suo volume continuasse ad essere sottoposto -sino ad Agosto del 2015- alle condizioni -viste sopra e nel primo post- di un #LastLook asimmetrico. Ad Agosto 2015, Barclays completò di aggiornare tutte le sue piattaforme. 

LAST LOOK: LA PRATICA CHE CONSENTE ALLE BANCHE DI VINCERE SEMPRE SUL FOREX. IL CASO BARCLAYS. PT.1

Come molti di voi sapranno, Barclayssvolge il ruolo di “maket maker” sulForex. Più nello specifico, fornisce liquidità nel mercato valutario vendendo valute a coloro i quali intendano comprarle e comprandole da coloro i quali intendano venderle.

PoichéBarclays, generalmente, esegue l'operazione richiesta dal cliente posizionandosi su una delle due sides del mercato, senza tuttavia identificare in maniera perfettamente simultanea un ordine da porre in compensazione col primo da eseguire sull' altra side,assume -nel suo ruolo di market maker- un rischio.

In qualità di market-maker ed al fine di compensare il rischio assunto, Barclaysstabilisce un dato bid-ask spread da applicare alla transazione; il tal modo, potrà comprare ad un prezzo inferiore rispetto a quello al quale venderà e viceversa.Lo spread costituisce un profittocommisurato al rischio assunto.

Anni fa il Forex Trading, non diversamente da altre trading activities, veniva condotto e/o confermato con comunicazionihuman-to-human (anche a mezzo telefono); attualmente, invece, circa l' 80% del Forex Trading Volume della banca è negoziato -esclusivamente- per via elettronica e più precisamente tramite la piattaforma elettronica della Barclays, nota col nome di BARX.

I clienti di BARX vengono suddivisi in due ampie categorie:

• da una parte, troviamo coloro i quali negoziano utilizzando la Graphical User Interface (“GUI”);
• dall'altra, troviamo coloro i quali negoziano utilizzando un programma di informazione finanziaria della banca, noto come Financial Information Exchange Application Program Interface (“FIX/API”)

La crescente potenza dei sistemi di negoziazione automatica e delle tecnologie a questi associati creano alcune opportunità per le entità operative (hedge funds, trading firms, ecc.) , le quali potrebbe essere in grado di sfruttare le latenze presenti nel flusso di informazioni finanziarie: in che modo? Richiedendo l'esecuzione di trades a prezzi formati per il tramite della veicolazione di informazioni delle quali Barclayse/o altri market makerspotrebbe non ancora disporre. Ordini di tal fatta, ovvero ordini volti ad aggirare ed a sfruttare i trading systemsmeno agili in uso ai market makers compongono -cumulativamente- il “toxic oder flow” o “toxic flow” (per la banca).

Per esempio, un sistema di trading sofisticato potrebbe essere in grado di rilevare un movimento di mercato alcuni millisecondi primache lo faccia quello in uso a Barclays e perciò beneficiare di tale latenza negoziando con la banca (quindi ottenendo l'eseguito) prima che questa possa propriamente rettificare i prezzi (bid/ask) delle differenti valute.

Similarmente, un cliente sofisticato potrebbe ottenere unprezzo migliore dividendo ed inoltrando solo frazioni del volume totale del proprio ordine verso un certo numero di market makers. Uno di essi, quindi, eseguirà parte del trade -dal volume apparentemente contenuto-ad un prezzo più bassorispetto a quello che avrebbe praticato se fosse stato consapevole della size totaledell'ordine piazzato dal cliente nel più ampio mercato, in ragione del fatto che volumi più piccoli hanno un minore impatto sul mercato e comportano minori rischi per i market makers. Tale pratica, nota come come “spraying the market”costituisce un altro esempio del “toxic flow” che impensieriva ed impesierisce Barclays (e tutti gli altri operatori istituzionali).

Al fine di proteggesi dal toxic flow, la banca implementò la pratica nota col nome di “Last Look”, la quale imponeva il trattenimento dell'ordine per un certo periodo di tempo intercorrente tra la ricezione, l'accettazione e la definitiva l'esecuzione.Barclays, poi, comparava il prezzo al quale avrebbe dovuto eseguire l'ordine del cliente -in BARX- “battuto” all' inizio del lasso temporale nel quale veniva trattenuto l'ordine con quello battuto -sempre inBARX- alla fine del medesimo lasso temporale.

Se, trascorse alcune decine o centinaia di migliaia di secondi (a discrezione della banca) tra la ricezione dell' ordine e la fine del periodo ritenzione dello stesso, il prezzo si fosse mosso contro Barclays (e quindi in favore del cliente), la banca avrebbe rigettato il trade, ovvero, si sarebbe rifiutata di negoziare con il cliente.

ECCO COSA FACEVANO BARCLAYS E CREDIT SUISSE CON GLI ORDINI DEI RISPETTIVI CLIENTI. PT. 5 – IL PANORAMA DELLA LIQUIDITA' DI BARCLAYS

Il National Best Bid and Offer “NBBO” rappresenta il più alto prezzo di acquisto ed il più basso di vendita per un titolo quotato sul National Market System (“NMS”). La disciplina NMS richiede che i centri di negoziazione predisponganopolicies e procedure ragionevolmente finalizzate a prevenire che l'esecuzione dei trades possa aver luogo a prezzi inferiori a quelli visualizzati e disponibili presso un altro market center (Cfr. Rule 611(a) of Regulation NMS, 17 CFR § 242.611(a)). Da Dicembre 2011 a Giugno 2014, Barlcays calcolò il NBBO inLX utilizzando una combinazione di dati provenienti:

• dai Securities Information Processors (“SIPs”);
• dai Direct Feeds dai mercati BATS, ARCA e NASDAQ.

LX, nell' arco di tempo compreso tra Dicembre 2011 a Giugno 2014, non sottoscrisse mai un market data feed presso il NYSE.

A Luglio 2013, tuttavia, Barclaysrispondeva al seguente quesito posto da un utente di LX: «Al fine di determinare il NBBO LX utilizza il SIP, il Direct Feed od una combinazione delle due?», dichiarando di far uso di: «Una combinazione di SIP (per le trading venues regionali) e di direct feeds (per quelle di maggiore importanza)».

In data 9 Aprile 2014, Barclays inviò agli utilizzatori di LXmateriale pubblicitario, nel quale dichiarava: «Noi proteggiamo i clienti all'interno della nostra dark pool. Utilizziamo direct data feeds provenienti dai mercati al fine di evitare gli arbitraggi di latenza». La banca, però, nel documento non faceva menzionené del fatto che facesse uso del SIP per calcolare il NBBO in LX né del mancato uso di direct feed del NYSE.

Barclaysdisponeva di un controllo primario, utilizzato dal Dicembre 2011 a Giugno 2014, al fine di monitorare gli ordini e le esecuzioni di trades della clientela. Detto controllo era un sistema sviluppato internamente, denominato NICON.Nel corso del medesimo periodo, Barclays assegnava alcune soglie di credito ai proprio clienti, tra i quali gli utenti diLX. NICON inviava messaggi email al service desk di Barclays allorquando le percentuali di credito complessivo accordato al singolo cliente fossero state raggiunte (33%; 50%; 66%; 80%).

NICON, tuttavia, non era in grado di impedire -rigettandola- l'immissione di ordini eccedenti le soglie di credito prestabilite né Barclaysdisponeva di altri controlli volti a tale scopo.

La banca ha inoltre permesso ai traders di inserire alcuni ordini utilizzando un acronimo, OMNI, non riconducibile ad alcun cliente. Tale condotta ha fatto sì che Barclays non riconducesse alcuni ordini dei clienti alle rispettive soglie di credito.

Barclays,pur disponendo di una soglia di capitale “proprietario”particolarmente ampia, non aveva predisposto controllo alcuno fine di prevenire l'immissione degli ordini eccedenti detta soglia. In aggiunta a quanto detto, Barclays non includeva nessuno degli ordini rilevanti nel calcolo della soglia di riferimento, tra i quali quelli del proprio making desk e quelli provenienti da due suoi trading desks.

Con riguardo allo spostamento dei clienti da una categoria all' altra, vista nei posts precedenti, la banca londinese non dichiarò mai l'attivazione di tale pratica nel relativo Form ATS.

In relazione alla tutela delle informazioni confidenziali, deve evidenziarsi quanto segue. I dipendenti della Barclays assegnati al dipartimento “Trading Elettronico” nonché tutti gli user groups avevano la possibilità di visualizzare le immissioni degli ordini e le relative esecuzioni a partire dal giorno successivo a quello di avvenuto perfezionamento tecnico in LX, il che significa che Barclays non aveva limitato l'accesso alle informazioni confidenziali riconducibili ai clienti di LX nei confronti di quei dipendenti applicati all' ATS, deputati alla gestione di questa o responsabili della compliance.