IL REGIME GIURIDICO DELL ICOs (Inital Coin Offerings) IN UE PT.1

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Cari amici, iniziamo oggi un percorso che ci porterà ad approfondire gli aspetti legali europei più controversi delle ICOs. Non parleremo molto del regime vigente negli USA in quanto questo è già stato ed è tuttora diffusamente oggetto di attenzione dei media, sia social che tradizionali. Il presente post nasce da un’abnorme quantità (rispetto agli standards tradizionali) di richieste aventi aggetto la trattazione della tematica,  ma voglio essere chiaro su di un punto: per mesi e mesi ho trascurato i mercati veri per osservare da vicino il mondo dei cripto truffatori. Ora penso sia giunto il tempo di tornare ad osservare più da vicino i primi ragion per cui, in futuro, tratteremo di cripto solo occasionalmente. 

Il quesito al quale occorre dare una risposta è il seguente: la regolamentazione UE in materia di strumenti finanziari deve essere applicata o meno alle ICOs? Gli emittenti devono pubblicare e previamente registrare un prospetto al fine di evitare controversie civili e/o penali negli stati dell’ Unione?Per rispondere a questa domanda bisogna verificare, preliminarmente, se i tokens siano o meno considerati strumenti finanziari in base alla normativa comunitaria, operazione questa tutt’altro che semplice posto che, mentre la SEC ha prodotto linee-guida sempre più precise e dettagliate a partire dal noto caso “DAO”, l’ ESMAsi è sempre limitata a formulare commenti generici e scarsamente utili ai fini applicativi. Ad ogni modo, anche se il singolo stato non dovesse condurre alcuna attività di enforcement, nulla potrebbe vietare al singolo investitore, per quanto possa servire, di citare in giudizio l’emittente dinanzi agli organi giurisdizionali civili. Rispondere al quesito di cui sopra risulta anche per un altro motivo molto semplice: non tutti i tokens delle ICOssono strutturalmente identici. Infatti, possiamo trovare:

1.      Currency tokens.
2.      Utility tokens
3.      Investment tokens.

Quindi:

•    Alcune ICOs vengono lanciate per creare nuove criptovalute (in senso stretto) utilizzabili per la compravendita di beni e servizi estranei alla piattaforma di origine dei tokens appena creati. Si pensi all’ ICO di Ethereum, nell’ambito della quale gli acquirenti poterono scambiare Bitcoin in cambio di ETH. A sua volta gli ETHs, possono essere utilizzati -al pari del BTC- come mezzo di pagamento per beni e servizi che nulla hanno a che fare con Ethereumin sé.
• Altre ICOs vengono lanciate al fine di distribuire tokens la cui detenzione consente agli investitori sia di sfruttare alcune funzionalità proprie della piattaforma di riferimento e quindi di usufruire di particolari servizi erogati dall’emittente sia, eventualmente, di utilizzarli come mezzi di pagamento (ove accettati) per l’acquisto di beni e servizi distribuiti da altre entità.
•  Altre ICOs, infine, vengono lanciate al fine di distribuire tokens alla cui detenzione è associata la promessa di ricevere dall’ emittente un cash flow derivante, alternativamente o cumulativamente, dalla distribuzione dei profitti generati dall’ emittente per il tramite della vendita dei suoi prodotti (beni o servizi) oppure  dai profitti generati dal veicolo creato proprio con gli introiti delle ICOs stesse, a parte i profitti in conto capitale conseguenti all’aumento del prezzo del token rispetto a quello pagato in sede di ICO.

 

Oggi, tuttavia, la quasi totalità degli utility tokens combinano le caratteristiche funzionali di cui al punto sub 2 con quelle speculative di cui al punto sub 3, potendo -dopo la fine dell’ ICO- essere rivenduti con profitto sul mercato secondario (gli exchanges).

A questo punto è necessario provare a comprendere quale sia il quadro giuridico europeo nell’ambito del quale un’ ICO potrebbe essere tenuta a muoversi.

Il primo elemento di riferimento normativo è quello concernete la regolamentazione del cosiddetto “prospetto”.  Cos’è ed a cosa serve il prospetto? Prima di poter offrire un prodotto finanziario al pubblico sul mercato primario e quindi prima che un prodotto finanziario possa comunque essere tradato sul secondario l’emittente, tramite uno dei tanti studi di consulenza, è tenuto e redigere un prospetto. Il prospetto viene poi presentato all’ autorità di vigilanza sui mercati (in Italia la Consob) la quale può o meno approvarlo. Solo dopo esser stato approvato, il prospetto può essere pubblicato. Cosa contiene, in genere, il prospetto? Una serie di informazioni e dati rappresentanti, teoricamente, la base dalla quale partire per compiere una scelta d’investimento informata e trasparente. L’ obbligo di pubblicazione del prospetto tende a ridurre le asimmetrie informative tra emittenti ed investitori: forma e contenuto sono disciplinati a livello europeo, mentre gli stati dispongono di un certo livello di discrezionalità circa le sanzioni civili, penali/amministrative da comminare in caso di false attestazioni o sua omessa presentazione.

Il secondo elemento di riferimento normativo è la cosiddetta Market Abuse Regulation (MAR). La MAR ha come scopo quello di garantire l’integrità dei mercati e dunque di minimizzare la consumazione di condotte inquadrabili nelle fattispecie, per lo più delittuose, dell’insider trading e della market manipulation, anche imponendo obblighi di disclosure a carico di quei soggetti che, vuoi per il ruolo istituzionale assunto all’interno dell’azienda, vuoi per i contatti professionali o meno intrattenuti con gli stessi, potrebbero disporre di notizie price sensitive “di prima mano”.

Il terzo elemento di riferimento normativo è la MIFID II (Markets in financial Instruments Directive). La MIFID attiene a tanti aspetti delle ICOs, siano essi quelli concerneti la distribuzione dei tokens al pubblico tramite agenti autorizzati oppure la negoziazione di questi su piattaforme del tipo MTF.

Il quarto elemento di riferimento normativo è invece composto dal poker regolamentare: UCITS Directive, AIFM Directive,  EMIR e Fourth Anti Money-Laundering Directive.

Da qui non si scappa: se l’entità creata a mezzo ICOs presentasse le caratteristiche proprie di uno strumento di investimento collettivo in valori mobiliari, dovrebbe necessariamente essere UCITS compliant, altrimenti dovrebbe essere AIFM compliant e talvolta, anche combinatamente, EMIR compliant.

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